Rendiments passats no garanteixen els resultats futurs

Rendiments passats no garanteixen els resultats futurs. Aquesta frase, en totes les seves variacions, es troba en la majoria de documents d’entitats financeres que són subjectes de ser considerats recomanacions d’inversió, però poques vegades ens parem a pensar el seu significat profund més enllà del paper de descàrrec legal.

La majoria d’actors involucrats als mercats financers (inclosos els clients) no tenen memòria, en el camp de les inversions, anterior al 1980. Algú que treballés a la dècada del 1970 als mercats financers està necessàriament retirat i per tant no pot aportar la seva experiència als que actualment hi treballem. Aquest fet, combinat amb el supercicle de deute que vivim des del pic dels tipus d’interès l’any 1981 (del 19% a l’actual 0,25% pels tipus de la Reserva Federal), fa que, en general, les carteres es construeixin sobre la base d’un històric recent i molt diferent del que els mercats financers poden i han exhibit en altres èpoques i règims econòmics.

Aquest supercicle s’ha caracteritzat per diferents etapes on la por a recessions i els esforços per reduir l’atur s’han combinat amb una major moderació a l’hora d’apujar els tipus d’interès quan s’ha necessitat controlar la inflació. Aquests factors han dibuixat una tendència clarament a la baixa dels tipus d’interès (del voltant del 20% al 0%) que, ajudats per l’entrada al mercat laboral dels baby boomers, les polítiques keynesianes de despesa pública, reducció d’impostos, globalització i avenços tecnològics, han conspirat per produir el període d’augment de preu dels actius més extraordinari.

L’efecte d’aquesta reducció dels tipus d’interès també ha facilitat un increment de l’endeutament, tant públic com privat, fins a uns nivells que difícilment es poden considerar raonables. Les últimes estimacions situen l’endeutament mundial en un 365% de PIB mundial, un rècord absolut i una xifra que encara provoca més vertigen quan es fa zoom als mercats desenvolupats: el 432%. Evidentment, i especialment en els últims anys, una part important d’aquest deute s’ha reinvertit en els mercats, fent créixer encara més el rendiment dels actius financers.

Un cicle tan llarg sumat a un nivell d’endeutament rècord a la història haurien de posar els pèls de punta a qualsevol inversor actiu, però l’excusa a la qual s’agafen els analistes és el suport incondicional dels bancs centrals que imprimeixen diner que utilitzen per inundar els mercats financers amb liquiditat. És rellevant explicar en aquest punt que l’objectiu dels bancs centrals quan segueixen aquesta tàctica és aconseguir que la inflació augmenti (amb un objectiu en els mercats desenvolupats al voltant del 2%).

La inflació se suposa que té beneficis per al creixement perquè els propietaris dels actius no tenen por de perdre valor i afavoreix que el deute actual tingui menys valor en el futur i per tant sigui més fàcil de pagar. Aquest fet és especialment evident en els deutes col·lateralitzats; si comprem un actiu endeutant-nos i la inflació fa pujar el valor d’aquest actiu per sobre el nominal del deute, repagar és un joc de nens. També és cert que equivalentment erosiona el poder adquisitiu dels estalviadors, ja que els diners estalviats, si no creixen, perden capacitat de compra.

Però com ja hem dit els bancs centrals tenen un objectiu primari de control de la inflació (i d’altres secundaris com el control de l’atur), de manera que ens hauríem de preguntar què passaria si l’assoleixen. Quin efecte tindria per als inversors que els bancs centrals aconseguissin el que es proposen? Doncs bé, si la inflació puja, els bancs centrals haurien de recuperar la normalitat en els tipus d’interès per evitar que arribi a nivells perjudicials, perquè sí, la inflació és complexa, no la volem ni massa alta ni massa baixa, ja que en ambdós casos és altament perjudicial.

Recordem, però, que els preus dels actius es troben en màxims històrics tot i que l’economia no brilla especialment després del sotrac de la Covid-19 i que els tipus d’interès es troben a mínims tot i l’endeutament màxim. Recordem també que l’única raó racional per explicar-ho és que els bancs centrals segueixen injectant diners als mercats financers. Així, si tot s’aguanta només per aquesta raó, tenir esperança que el futur seguirà sent positiu per als actius financers tradicionals requereix confiar que els bancs centrals no aconseguiran mai el seu objectiu. A hores d’ara, la confiança en el seu bon fer no és gaire alta, però suposar que mai aconseguiran el seu objectiu sembla un pèl excessiu.

Què fem aleshores amb les carteres d’inversió? Doncs tornant a la frase del principi, no suposem que perquè una estratègia hagi funcionat en els últims anys (especialment durant l’última dècada) seguirà funcionant en el futur. Pensem que potser seria bo aplicar el concepte aquell del que tant es parla i tan poc s’aplica en inversió: la diversificació. Però no una diversificació entre accions de diferents companyies, ni tan sols entre accions i obligacions, sinó en altres actius que no estiguin tan directament afectats per la decisió dels bancs centrals. Intentem afegir actius que potser no tenen un retorn atractiu en aquest moment, però que poden immunitzar (ara que aquesta paraula està tan de moda) la nostra cartera contra aquest risc específic.

En aquest escenari en què la majoria d’inversors han tingut un rendiment molt bo durant un període llarg de temps, costa fer entendre als clients que, ara més que mai, és important entendre els riscos de la cartera i construir-la amb una diversificació real. Entendre que difícilment encertarem el futur i per tant no hem de posar tots els ous al mateix cistell.

*Arnau Via, Director general de VB Fons